上周，沃森生物（300142，收盤價41.25元）宣布以7.63億元巨資收購分別位于山東、福建、浙江的三家醫(yī)藥專業(yè)代理商。本次收購標的增值率約為9倍，對應平均市盈率為21倍。對此，有醫(yī)藥行業(yè)研究員表示，目前國內(nèi)對醫(yī)藥經(jīng)銷商的并購最常見的估值一般為市盈率10倍，沃森生物的收購價明顯偏高。

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，本次計劃3億元、8倍溢價收購的標的山東實杰或與沃森生物主要客戶“泰安實杰”存在關聯(lián)關系，但沃森生物方面并未就這一情況予以回復。有分析認為，若山東實杰與泰安實杰確實有關，那么沃森生物此次收購，相當于自己養(yǎng)肥的羊，卻要自己高價收購。

收購價高于同類并購

上周，沃森生物宣布以7.63億元收購山東實杰生物藥業(yè)有限公司（以下簡稱山東實杰）、圣泰（莆田）藥業(yè)有限公司（以下簡稱莆田圣泰）、寧波普諾生物醫(yī)藥有限公司（以下簡稱寧波普諾）各100%股權。

資料顯示，上述三家公司的交易對價分別為3億元、1.625億元和3億元，交易對價較凈資產(chǎn)賬面值的增值率分別為860%、1102%和847%.從盈利能力來看，上述三家公司2012年的營業(yè)收入分別為1.12億元、0.38億元、0.64億元，凈利潤分別為1503.83萬元、510.87萬元、1515.98萬元。

對于上述交易，有投資者表示不解，“收購三家銷售代理商而已，居然用了平均9倍PB、21倍P/E，我明天準備賣出跑路了。”

沃森生物是否買貴了？《每日經(jīng)濟新聞》記者向業(yè)內(nèi)人士進行了咨詢。

“近幾年來，對醫(yī)藥經(jīng)銷商的并購最常見的估值一般在10倍左右的P/E，而A股市場上最大的醫(yī)藥代理商并購案即為人福醫(yī)藥并購巴瑞醫(yī)療。”中投證券某醫(yī)藥行業(yè)分析師向記者介紹。

資料顯示，人福醫(yī)藥以7.76億元的價格收購了診斷試劑經(jīng)銷商巴瑞醫(yī)療80%的股權，對巴瑞醫(yī)療的整體估值為9.79億元，溢價率為317.71%.以巴瑞醫(yī)療2012年度1.29億元的凈利潤計算，人福醫(yī)藥收購巴瑞醫(yī)療的P/E只有7.59倍。

收購標的疑似下游客戶

《每日經(jīng)濟新聞》記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，沃森生物此次收購標的之一——山東實杰身份存疑。

沃森生物2012年年報顯示，公司應收賬款第三名為泰安實杰生物科技有限公司（以下簡稱泰安實杰），金額為4778.82萬元，其賬齡為一年以內(nèi)，占公司應收賬款的10.26%.不僅如此，在其前五大客戶中，泰安實杰以5407.89萬元的銷售金額排在第二位，占公司2012年度總收入的10.06%.

值得注意的是，早在2011年泰安實杰就已經(jīng)進入沃森生物前五大客戶行列。年報顯示，泰安實杰位居公司2011年前五大銷售客戶的第四名，銷售額為2144.06萬元，占當時公司銷售收入的4.53%，同時也位列公司當年應收賬款第三名，金額為1943.43萬元，占當期應收賬款總額的6.09%.

同樣是下游企業(yè)，同樣位于山東，甚至連名字都有“實杰生物”四個字，山東實杰和泰安實杰是否存在關聯(lián)關系？對于這一問題，《每日經(jīng)濟新聞》記者多次致電且發(fā)郵件至沃森生物方面，但截至發(fā)稿時仍無回復。

“如果泰安實杰是山東實杰的子公司或前身，那么山東實杰的經(jīng)營對沃森生物存在明顯依賴。”一位分析人士指出，這意味著，靠著沃森生物的業(yè)務，山東實杰才得以發(fā)展壯大，但在占了上市公司的便利之后，如今又高價賣給上市公司，里面的利益關系值得推敲。

山東實杰評估報告顯示，2012年該公司營業(yè)收入為1.12億元，泰安實杰對沃森生物的銷售額（5407.89萬元）相當于山東實杰營收的一半左右。

收購風險引投資者關注

事實上，沃森生物上述收購事宜已經(jīng)引來不少投資者的質(zhì)疑，大家關注的焦點集中于收購定價是否合理，介入疫苗流通領域是否明智等方面。在某專業(yè)投資者平臺上，董秘徐可仁就部分疑問予以了答復。

“公司收購的這幾個標的這幾年也在做整合和規(guī)范性工作，并有意單獨IPO.公司在收購時要關注基本面尤其是規(guī)范性，但更看重其未來的成長性。”徐可仁解釋稱。

但仍有投資者并不認可徐可仁的解釋：“在地方的醫(yī)藥代理商最有競爭力的便是銷售隊伍的建設、在當?shù)氐娜嗣}，以及與上游醫(yī)藥廠商的合作關系。如果沃森生物收購這三家公司的老板及核心銷售人員跳槽或自立門戶或再私底下開家公司，剩下的三個空殼對上市公司有何意義？”

中投顧問產(chǎn)業(yè)研究部經(jīng)理郭凡禮亦表示，醫(yī)藥代理商的價值是通過建立專業(yè)化營銷隊伍，與賣方市場建立良好的合作關系，為上游廠商拓寬銷路打開市場而能夠獲得較低的產(chǎn)品出廠價，從而賺取出廠價與賣方市場間的差價。

對此，沃森生物表示，將與核心團隊人員簽訂了“4-3年”（即4年在職保證和3年市場禁入）或“3-3年”的合作協(xié)議。

醫(yī)藥流通企業(yè)面臨的競爭風險也不容忽視。郭凡禮指出，醫(yī)藥代理商受制于上游藥企和下游賣方市場雙方的力量，利潤的增長很難保證。